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格力霸气无匹、美的身手全面,5年涨幅300%+的白电双雄谁更

 时间:2019-11-12 11:00:44 阅读人数:776


作者:南山路

资料来源:雪球

作为中国家电行业最引人注目的公司,白色电力巨头格力和美的都给投资者带来了丰厚的回报。在过去五年里,格力和美的恢复后收益分别达到319.9%和310.3%。也就是说,五年前100万格里或美的投资将变成今天的491.9万或401.3万,而上证综指和沪深300的总收益分别只有22.9%和55.6%。

然后问题出现了,为什么格力和美的股价上涨这么多?它是可持续的吗?现在购买有利润吗?这两家公司的潜在风险是什么?本文将讨论这些主题。

首先,揭示价格飙升的逻辑

1、戴维斯双击是股价走牛的直接原因

我们都知道股价=市盈率*每股收益,即市盈率*每股收益。通过推动这一点,总市值=市盈率*净利润。按照这个逻辑,我们可以很容易地知道两家公司股价飙升的原因。

如下表所示,格力和美的净利润在5年前分别是2.4倍和3.8倍,而ttm的市盈率在5年前分别是1.9倍和1.7倍。可以说,净利润和估值齐头并进的“戴维斯双击”是格力和美的股价上涨的最直接原因。

2.好的业绩和好的公司是业绩大幅提升的根本原因。

白店是一条好赛道。

在家用电器行业,与黑电相比,白电显然是更好的选择。无论是空调、冰洗还是小型家用电器,这项技术已经非常成熟。颠覆性的技术变革几乎不存在。这对行业内的领先公司持续积累品牌和规模优势非常有帮助。因此,白色巨人显然比黑色巨人更有利可图。比较格力、美的、海尔、四川长虹和海信电器,就更容易看清楚。

格力的毛利率、净利率和净资产收益率分别约为31%、14%和33%,而美的毛利率、净利率和净资产收益率分别约为27.5%、10%和26%,显示出近年来持续改善的趋势。显然,格力和美的在这三个衡量盈利能力的关键指标上,远远优于主要生产电视机的四川长虹和海信电器。就连现在落后的海尔,也远胜于后两家公司。

为什么白色电力比黑色电力更有利可图?除了黑电受到过于剧烈的技术变革的问题之外,还有国内彩电品牌没有强大的品牌实力,只能竞争性价比的情况(彩电至今仍处于价格战的深渊)。这与人们普遍认为格力是空调的领导者、美的是空调的第二领导者、美的和海尔在冰箱上并驾齐驱、小天鹅是最好的洗衣机的观点大相径庭。

离线cr4和在线cr5的百分比分别约为60%和70%。互联网上快速增长的小米电视依赖低价。

更可怕的是,在过去的五年里,彩电市场的规模一直在下降。它本身只是一个萎缩的市场。然而,萎缩的市场竞争极其激烈。对于行业内的公司来说,这是地狱模式。彩电企业的毛利率和净利率普遍很低,这是很自然的。

相比之下,格力和美的无疑占据了太多的工业赛道。首先,电视变得越来越可有可无,而空调几乎是必需品。其次,空调行业的技术创新缓慢,而电视行业每隔几年就有一次重大升级。第三,空调市场的寡头垄断格局更加突出,品牌效应非常明显。格力空调的平均价格明显处于第一梯队,而美的低于格力,但明显高于其他品牌。最后,2018年空调市场零售额将达到19800亿,而家电行业的市场规模将达到8104亿,空调占家电行业的24.43%,成为行业内市场空间最大的一类。(1433亿台彩电,2018年为-9.59%)

cr4在空调行业的市场份额在2018年达到76.8%,在2019年1-7月达到77.1%。寡头效应是空调成为毛利率最高的家电类别的原因之一,从而使格力成为家电行业盈利能力最好的公司。

此外,空调行业的市场规模在过去几年一直在缓慢增长。然而,2019年1月至8月,空调累计销量为1.13亿台,同比下降-1.8%。

因此,在空调行业具有比较优势的格力和美的自然比黑电有更好的盈利能力。格力电器(Gree Electric)在空调行业最具吸引力,其主营业务高度集中在空调领域(占2018年收入的78.58%),在家电行业占据领先地位,这是很自然的。

从图中还可以看出,2017年空调销量增长速度特别快,同比增长约+45%。事实上,也有一些因素导致了2016年的房地产爆炸。

一个好公司的资质

格力在空调市场的市场份额连续14年位居世界第一,2018年全球市场份额为21.9%。在国内市场,格力连续24年在生产和销售方面排名第一,其市场份额从2012年至2018年持续增长(从2019年1月至7月下降3.4个百分点至29.6%)。在我们消费者的认知中,格力空调无疑是最好的。

凭借卓越的产品质量控制、极其残酷的营销策略和强大的渠道控制,格力在空调领域变得越来越稳定。格力2003年的营业收入和净利润分别为100.4亿英镑和3.37亿英镑,而2018年的营业收入和净利润分别为2000亿英镑和262亿英镑,分别是15年前的20倍和77.74倍。

一个好公司的魅力

美的在空调行业的市场份额仅次于格力,并且多年来一直在增长。尤其是今年,随着格力的份额下降,美国实现了近3个百分点的增长,达到27.3%。当然,这与美国降价促销的销售策略有关。它是否可持续很难说。

除了在家用电器最佳电路空调领域仅次于格力之外,美的最显著的成功在于其在家用电器行业的多元化。如下图所示,美的主要产品的国内市场份额几乎是行业前三名。

资料来源:美国2018年年度报告

许多人在谈论多样化的成功案例时总是把通用电气作为一个令人信服的案例,当然现在已经没有了。然而,很少有人认为美的也是一个多元化和成功的企业。然而,与跨越多个行业的通用电气不同,美的在家电行业深度培育的前提下实现了多元化,这也是其没有陷入“多重恶化”陷阱的重要原因。(2017年收购库卡被视为跨境收购)

所有产品都在行业内名列前茅,而且大部分都在最佳之列,这一事实表明,美国的管理确实不容小觑——低调却沉重,俗话说“没有多少恶意的话”,将其与格力董明珠的“有太多恶意的话”进行比较是相当有趣的。

由于格力和美的已经在行业内建立了稳固的地位,展望未来,只要管理层不犯愚蠢的错误,两家公司就有很大的机会好好生活。

其次,与5年前相比,购买收益率将大幅下降。

如前所述,过去几年格力和美的股价大幅上涨是由于估值和业绩增长的双击效应:格力和美的净利润在5年前分别是2.4倍和3.8倍,而ttm的市盈率在5年前分别是1.9倍和1.7倍,市盈率分别是12.7倍和15.77倍。

那么未来会怎样?过去五年中,格力的净利润每年增长19.14%,而美的净利润每年增长30.6%(这里你也可以理解为什么美的估值高于格力)。这种增长是可持续的吗?我觉得很难。在前一篇文章中,我曾判断格力电气股价在五年内翻一番是一个高概率事件。现在我坚持这一判断,但对美国来说,情况并没有太大不同。

毕竟,业绩的快速增长很难维持,估值也没有太大空间继续上升,因此降低预期是恰当的。但我们也必须考虑房地产繁荣下滑的影响,这将在后面详细讨论。

三、风险在哪里?

1.格力的风险因素

市场上有句流行的谚语,“格力空调天花板快到了!”如果你仔细想想,这简直是胡说八道。毕竟,截至2018年,我国城镇空调数量为123.7台/100户,农村为47.6台/100户,相比之下,我国气候相似的日本为272台/100户,还有一定的比较空间,格力在2018年占据了空调市场的33%,因此有可能进一步扩大市场份额。那么格里的真正风险在哪里?

首先,我认为最大的风险是管理迭代的问题。多年来,董明珠为格力做出了巨大贡献,他在格力的影响力和话语权越来越大。但是董明珠已经65岁了,他还会继续战斗多少年?这很难说,但是格力的下一个能够接管全局的人似乎还没有出现。对于竞争激烈的制造业来说,拥有一个有组织、有勇气、有执行力的领导者实在太重要了。

第二是格力对多样性的追求。格力近年来做了很多多样化的尝试,背后可能有一些原因让人们担心空调行业的低增长率。但老实说,格力的多元化并不真正成功。近年来,格力进行了几次积极的扩张:

首先是格力2015年的手机,最终噪音大,雨水少,但幸运的是,投资不应该太多,对企业影响不大。第二是在2016年进入新能源汽车市场。幸运的是,发行股票购买的计划被中小股东拒绝,否则格力将进入火坑。第三,2018年上半年,拟在三年内投资300亿元人民币用于自主研发芯片。目前,这似乎是一条死胡同。第四是扩大到小型家用电器。这仍然是一个成功。小家电收入的增长速度相当快,但对格力电气的大规模来说意义并不大。

格力致力于多元化,但四年后,多元化的真正成功似乎远未实现。众所周知,多元化有许多陷阱,也会分散企业的注意力。自今年以来,格力在空调领域的市场份额大幅下降。它追求多样化有什么关系吗?(当然,更大的原因是没有降价来抢市场。)

2.美丽的危险因素

美的多元化相对不错,这是一个比格力更成功的地方。然而,因为格力是最好的家用电器赛道空调,美的排名第二。因此,虽然美的过去10年的营业收入一直高于格力,但其净利润仅略高于2015年格力,当时空调市场陷入清仓和价格战阶段。

美的风险在于多元化和相对激进的海外收购,尤其是2017年收购世界四大机器人制造商之一的库卡集团(Kuka Group)。尽管机器人似乎是一个有前途的行业,但它们也充满了激烈的竞争。库卡在2017年亏损1.71亿英镑,2018年亏损4400万英镑,2019年上半年亏损880万英镑,拖累了美国在这两年的净利润。

值得注意的是,美的2017年斥资37亿欧元(约合人民币292亿元)收购了库卡81.04%的股份(此前持有13.51%的股份,收购后持有94.55%),商誉增加206.98亿元。收购库卡和东芝家用电器产生的商誉摊销在2017年达到24亿英镑。

2019年上半年,美国商誉高达291亿英镑,占净资产925.9亿英镑的31.43%。由于库卡公司长期无法盈利,因此虽然比以前有所好转,但也没有为报表贡献任何积极的利润,商誉减值的压力仍然很大。这也是美国在过去两年放缓收购的原因,收购库卡有些难以消化。

家电面临的常见风险:房地产市场变冷

对于家电行业来说,必须考虑的一个因素是,它与房地产的繁荣正相关,而且有一定的滞后性。

以空调为例,空调销售量与房地产市场之间存在一定的滞后效应。随着房地产在2018年初慢慢降温,空调销量的压力自今年以来大幅增加。

在2016年至2017年房地产市场繁荣之后,众所周知,房地产繁荣自2018年以来明显下降,扭转这一下降趋势的可能性尚未出现。因此,未来几年,所有家电行业的表现都将面临一定的压力。

四、关于前三大白电的笑话

格力、美的和海尔曾经被称为“白色电力三巨头”,但现在海尔已经落后,只剩下白色电力作为两大龙头企业。如果你把这三个数字和田龙八部相比较,你认为你能和谁相提并论?

在我看来,格力就像巴龙布的乔峰。他技术高超,是实战中的一流专家。美丽就像空心的竹子,充满了功夫,善于吸收内力。它的战斗力已经很强,潜力更大。至于海尔,它非常像慕容复。家庭传统无疑是世界上最好的武术。就像海尔一样,他在制冰方面有很大的优势,但却不得不练习各种武术。结果,他在南方失去了慕容,在北方失去了乔峰,与格力美的差距越来越大。

然而,如果你真的想说哪个格力美的更好,很明显格力现在稍微好一点。连续24年,空调行业的国内市场份额位居第一,占比超过30%。此外,格力空调本身由于其规模和品牌优势而拥有巨大溢价,毛利率和净利率更高。因此,即使空调行业的所有其他竞争对手加在一起,净利润也可能不会比格力高多少。此时,我突然想起一战莒县村时乔峰极其霸道的话:“你们一起去,我为什么害怕肖某?!”

然而,格力最好专注于空调行业,正如乔峰专注于第18只龙掌足以成为世界顶级玩家一样。对格力投资者来说,最好的方法应该是巩固空调行业的优势,并将剩余资金用于回购或分红。

然而,追求多元化不会改变格力电气是最好的a股公司之一的事实。格力电气的空调国内销售保持了24年,形成了强大的品牌优势和规模优势。在未来的五到十年里,只要管理层不犯任何重大错误,就没有人能撼动空调领导者的地位。

就美国而言,它在空调、冰箱和小型家用电器领域取得了巨大成就,但也擅长吸收内力(采购企业)。未来并不特别令人担忧。海尔近年来开始收缩战线,把重点放在家电行业,但进展甚微。然而,格力美的差距更大。事实上,不是慕容复不努力,而是乔峰和许诸太好了!

最后,整理一下:

估值和业绩上的“戴维斯双击”(Davis Double Click)是格力和美的股价在过去五年上涨超过300%的直接原因,而更好的轨道百典是2016-2017年的热门房地产市场,而格力和美的在各自的子类别中处于领先地位,这也是业绩大幅提升的根本原因。

过去五年业绩的快速增长很难复制,但两家公司的竞争优势极有可能持续下去,因此预计未来五年股价将翻一番。格力对多样性的持续追求但不擅长多样性可能是一个隐患,董明珠的继任者问题也值得关注。对美国来说,很难说收购库卡何时会顺利消化。

无论如何,格力和美的是家电行业最好的两家公司。目前,格力略好一些,但从长远来看,美国也有很大的机会超越。

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